11月3日，多家媒体报道了一则对“史上最大IPO”而言颇具信号意义的变化：随着上周科技股遭遇抛售，计划参与Anthropic IPO的大型机构投资者开始要求压低估值，倾向于将定价区间设在1.5万亿至1.6万亿美元，远低于此前路演材料中讨论的近2万亿美元目标。Anthropic尚未确定最终估值和发行股数。公司计划以代码“ANT”在纳斯达克全球精选市场挂牌，高盛与摩根士丹利牵头承销，另有二十余家银行参与，募资规模最高瞄准1000亿美元。

压价的理由并不复杂。据知情人士对媒体透露，投资者的顾虑集中在几处：市场动荡加剧，AI赛道投资过度集中，数据中心建设面临政治阻力，以及超大规模云服务商何时才能真正兑现AI利润，仍缺少清晰时间表。换句话说，此前支撑2万亿美元叙事的，更多是一级市场对AI长期空间的定价；而当同一批资产即将进入公开市场接受机构资金检验时，买方给出的折价幅度，本身就是一次压力测试。

与估值下调同步披露的，还有Anthropic的算力账单。11月2日提交的更新版S-1/A文件显示，截至9月底，公司通过采购承诺和租赁协议形成的累计支出承诺约8954亿美元，绝大部分与计算资源和基础设施有关。这并非一笔需要立即支付的债务，付款分布跨度很长：约4475亿美元预计在2030年底前发生，其余大部分延伸至2031年至2045年；仅未来12个月到期的合同付款义务就有约698亿美元。从合同性质看，尚未开始的租赁承诺约3214亿美元，固定最低采购承诺约2656亿美元，部分合同具有较强约束力，即便实际使用量低于预期，公司仍可能承担相应付款义务。按合作方拆分，与谷歌的合同金额约1213亿美元，与亚马逊约1100亿美元，与微软约449亿美元，与SpaceX的相关协议最高约1205亿美元。

把这组数字放回IPO定价的语境里，估值从2万亿向1.5万亿的回落，就不只是“市场情绪走弱”可以概括的。路透社10月中旬的报道已经提到，部分投资者在Anthropic投资者日上讨论的估值约为1.5万亿美元，较此前预期大幅下调；而到11月初，这一区间进一步收窄为1.5万亿至1.6万亿美元，说明下调不是一次性折价，而是在公开定价前逐步被买方共识固化的过程。有分析将当前局面概括为：一级市场约2万亿美元的估值传闻已经回落到约1.5万亿美元，而IPO定价能否守住这一区间，将直接影响市场对后续AI资产风险溢价的判断。OpenAI的融资节奏也在同一方向上提供了旁证：据英国《金融时报》报道，OpenAI已将最新一轮融资目标从以1.4万亿美元估值筹集300亿美元，下调为以1.25万亿美元估值筹集约200亿美元。

Anthropic的招股书还显示，公司第三季度营收为169.56亿美元，环比增长约47%，但增速较第二季度明显放缓；当季经营利润从第二季度的9.74亿美元转为亏损5.67亿美元，部分原因是约50亿美元算力来自价格更高的短期合同。这意味着，8954亿美元的长期算力承诺与当期盈利之间的张力，恰恰是机构投资者在定价时无法绕过的变量。2万亿美元的叙事在路演材料中可以自洽，但当它被放到公开市场的询价桌上，买方要求先看到这份承诺在现金流和利润表上的落脚点。1.5万亿至1.6万亿美元，就是当前资金端愿意给出的、附带条件的答案。